علي دهدشتي‌‌نژاد
یکی از خصایص اصلی صنعت استخراج کانه‌های فلزی و یا به عبارتی معدنی‌ها، P/E بالاتر از حد معمول آنها نسبت به بازار یا صنایع دیگر است كه علت اصلی این امر، رشد نرخ سودآوری بالای این صنعت است.
به این معنا که وقتی P/E شرکت یا صنعتی از حد معمول بالاتر می‌رود، یا نشانه‌گران بودن قیمت است یا نشانه انتظار رشد سودآوری آتی توسط سرمایه‌گذاران است. اما در مورد صنعت معدنی‌ها، این امر به واسطه انتظار رشد سودآوری شرکت‌ها، حادث می‌شود. یعنی قیمت سهام این گروه سریع‌تر از تعدیل مثبت پيش‌بيني سود شرکت‌ها حرکت می‌کنند که موجب رشد نسبت P/E این صنعت می‌شود. یا به عبارتی، بخشی از تعدیل مثبت EPS این شرکت‌ها زودتر از موعد در قیمت جاری آنها لحاظ می‌شود. از طرف دیگر، صنعت معدنی‌ها جزو صنایع رشدی محسوب می‌شود، درنتیجه P/E صنایع رشدی معمولا بالاتر از P/E بقیه صنایع و بازار می‌باشد.
سوال اول اینجا است که آیا خرید سهام این صنعت با توجه به نسبت P/E بالاتر از میانگین بازار هنوز هم توصیه می‌شود یا خیر؟
اثبات این امر با محاسبه نسبت PEG به سادگی قابل حل است. چنانچه نسبت PEG بین 01/0 و 3/0 در وضعیت اقتصادی کنونی باشد به این معنا است که سرمایه‌گذاری در صنعت یا شرکت‌های موجود در صنعت توصیه می‌شود و صنعت همچنان ارزنده است. به منظور محاسبه این نسبت، نرخ رشد سودآوری (EPS) صنعت در چند سال گذشته مورد احتیاج است که جدول شماره يك اطلاعات مورد نیاز در این خصوص را به همراه دیگر نسبت‌های ارزیابی صنعت نشان می‌دهد.
محاسبه نسبت PEG صنعت:
بنابراین ملاحظه می‌شود که به لحاظ میزان رشد سودآوری بالای این صنعت که به طور میانگین معادل 38 درصد در سال است، نسبت PEG به رقم پایین 21/0 می‌رسد که سرمایه‌گذاری را حتی در زمانی که P/E صنعت رقم‌های بالاتر از حد معمول هست، توجیه می‌کند. البته پر واضح است که هر چه سرمایه‌گذاری در ارقام P/E پایین تر صورت پذیرد، سوددهی نیز بیشتر است.
در نتیجه، به صرف اینکه میانگین P/E صنعت بالاتر از P/E بازار که رقم 6/6 هست، نمی توان گفت که قیمت‌های سهام این صنعت گران هستند. به این دلیل که در آینده با تعدیل‌های مثبت EPS خود، رقم P/E آنها به حد معقول پایین می‌آیند.
علاوه بر PEG با بررسی نسبت‌های ارزیابی دیگر این صنعت که در جدول شماره يك آمده است، به نتایج زیر می‌رسیم:
1- نسبت P/E صنعت 24 درصد بیشتر از میانگین نسبت P/E بازار است اما در مقابل، نرخ رشد سودآوری این صنعت 5/7 برابر نرخ رشد سودآوری بازار است که جبران رقم بالای P/E را می‌کند.
2- شرکت‌های این صنعت به‌طور متوسط سه برابر ارزش دفتری خود در بازار معامله می‌شوند.
3- شرکت‌های این صنعت به‌طور متوسط چهار برابر میزان فروش به ازای هر سهم خود در بازار معامله می‌شوند.
4- ضریب بتای 35/1 این صنعت نشان می‌دهد که نوسان قیمت این صنعت 35 درصد بیشتر از نوسان قیمت بازار یا شاخص کل می‌باشد که شرایط معاملات سودده کوتاه مدت را میسر می‌سازد.
5- درصد توزیع سود نشان می‌دهد که این صنعت به‌طور متوسط 70 درصد EPS خود را تحت عنوان سود نقدی بین سهامداران تقسیم می‌کند.
رابطه P/E و شاخص صنعت
با توجه به نمودار شماره يك در می‌یابیم که به جز اوایل سال 88 که P/E همه صنایع پایین بوده است، در بقیه دوران‌ها P/E این صنعت بالاتر از حد معمول بوده است که امری طبیعی است. از طرف دیگر، بهترین زمان‌های سرمایه‌گذاری در این صنعت در دو سال گذشته همانطور که در نمودار نیز ملاحظه می‌شود، اواسط سال 91 بوده که P/E رقم 2/6 مرتبه بود و همچنین در موج اصلاحی اوایل امسال که P/E رقم 6 واحد را نشان می‌دهد، بوده است.
بررسی روند گذشته و جایگاه صنعت در بورس
براساس جدول شماره 2 ملاحظه می‌شود که بازدهی این صنعت ظرف 5 سال گذشته حدود 1400 درصد بوده است و به طور میانگین ارزش بازار این صنعت 69 درصد در سال رشد داشته است. هم اکنون نیز 7 درصد کل بازار سرمایه کشور به این صنعت اختصاص دارد.
بنابراین، پس از بررسی این نکات، به این نتیجه خواهیم رسید که سرمایه‌گذاری در این صنعت در بلندمدت بازدهی خوبی را به‌واسطه نرخ رشد بالای سودآوری صنعت، برای سهامداران به ارمغان آورده است و سرمایه‌گذاری بلندمدت در این صنعت همواره پتانسیل لازم برای خلق بازدهی بیشتر را نیز دارد. اما سوال بعدی که در اینجا مطرح می‌شود، این است که آیا این صنعت در یک بازه کوتاه مدت (یکساله) نیزمی‌تواند به نرخ رشد سودآوری خود که به طور میانگین 38 درصد در سال است دست یابد، یا خیر؟
برای پی بردن به پاسخ این سوال بايد عوامل کیفی و عوامل کمی صنعت را مورد تجزیه و تحلیل قرار داد تا روند سوددهی کوتاه‌مدت این صنعت بهتر آشکار شود.
مزیت‌های صنعت
1- در صنعت کانه‌های فلزی اکثر شرکت‌ها بخشی از محصول خود را صادر می‌کنند، بنابراین با رشد نرخ دلار، صادرات این صنعت را تقویت کرده و سودآوری را افزایش می‌دهد. به این معنا که چنانچه قیمت دلار گران‌تر از سال گذشته شود، سوددهی این صنعت نیز افزایش خواهد یافت.
2- رشد تقاضای جهانی برای فلزات اساسی، تقاضا برای محصولات معدنی‌ها را نیز افزایش می‌دهد. براساس پیش‌بینی انجمن جهانی فولاد، چشم انداز کوتاه مدت مصرف فولاد در سال 2013 با 9/2 درصد رشد به یک میلیارد و 454 میلیون تن و در سال 2014 نیز با 2/3 درصد افزایش به یک میلیارد و 500 میلیون تن خواهد رسید. از طرف دیگر، میزان مصرف فلز سرب و روی در جهان با رشدی معادل 2/5 درصد در سال جاری همراه است که می‌تواند در بازه میان مدت و بلند مدت تقاضا برای محصولات کانه‌های فلزی را با افزایش روبه‌رو سازد.
3- حمایت دولت از صنایع معدنی در ایران نیز طی سال‌های گذشته افزایش یافته و پیش‌بینی می‌شود، ارائه راهکارهای جدید در این حوزه منجر به سودآوری بیشتر این صنعت بشود.
4- آزادسازی نرخ سنگ آهن که تابعی از نرخ فروش شمش فولاد خوزستان می‌باشد به نرخی که از متوسط قیمت سه ماهه فولاد در بورس کالا به دست می‌آید، می‌تواند باعث رشد سودآوری شرکت‌های سنگ معدنی بشود.
تهدیدهای صنعت
1- اخذ بهره مالکانه از معادن از جمله تهدیدهای این صنعت در سال جاری است. در لایحه بودجه سال 1392 درآمد حاصل از حق انتفاع پروانه بهره‌برداری از معادن600 میلیارد تومان پیش‌بینی شده است که نسبت به رقم 120 میلیارد تومانی پیشنهادی در بودجه سال 1391 رشد 5 برابری را نشان می‌دهد.
2- وضعیت تحریم‌ها نیز بر روند فعالیت این صنعت تاثیر منفی دارد. عدم فاینانس پروژه‌های جدید، عدم تسهیل در نقل و انتقال پول، مشکلات وصول مطالبات خارجی و غیره، همگی از جمله مشکلات به وجود آمده در خصوص این صنعت است.
3- تعدیل قیمت خاک معدنی برای شرکت‌های تولید‌کننده سرب و روی از دیگر عوامل منفی تاثیر‌گذار بر سودآوری این شرکت‌ها می‌باشد.
بنابراین، با توجه به مسائل مطرح شده مذکور، اگر اعمال تحریم‌های جدید، صادرات این صنعت را تحت الشعاع قرار ندهد چنانکه قبلا توضیح داده می‌شود، میزان رشد سودآوری و تعدیل مثبت EPS این صنعت می‌تواند، اثرات مالی تهدیدهای این صنعت را پوشش دهد.
بررسی عوامل کمی صنعت
برای تحلیل میزان سودآوری و بررسی عوامل کمی صنعت، ابتدا نسبت‌های مالی آن را مورد ارزیابی قرار می‌دهیم.
همانطور که از جدول شماره 3 ملاحظه می‌شود، نسبت‌های بازدهی این صنعت از میانگین نسبت‌های بازدهی بازار بسیار بالاتر است و همچنین دیگر نسبت های مالی این صنعت در جایگاه مناسبی نسبت به صنایع دیگر قرار دارند.
از طرف دیگر، حاشیه سود عملیاتی 50 درصدی و حاشیه سود خالص 57 درصدی، جای کافی برای تحمیل هزینه‌های غیر قابل پیش‌بینی نظیر هزینه بهره مالکانه و غیره را دارند.
تحلیل میزان سودآوری صنعت
جدول شماره 4 درصد تغییرات روند عوامل تولید و سوددهی صنعت را در 2 سال گذشته به همراه میانگین اولین پیش‌بینی شرکت‌های موجود در صنعت نشان می‌دهد.
با نگاه اجمالی به جدول شماره 4 در می‌یابیم که:
1- تولید این صنعت در سال 90 به مقدار 6 درصد و در سال 91 به مقدار 7 درصد رشد داشته است، در صورتی‌که پیش‌بینی امسال صنعت رقم منفی 2درصد را نشان می‌دهد که به نظر محافظه کارانه تهیه شده است.
2- مبلغ فروش این صنعت بار ديگر در سال 90 به مقدار 42 درصد و در سال 91 به مقدار 44 درصد رشد نشان می‌دهد که به‌واسطه تولید و فروش کمتر، این مبلغ در پیش‌بینی 92 مقدار 13 درصد رشد را نسبت به سال قبل نشان می‌دهد.
3- میزان سود خالص صنعت نیز به‌واسطه کاهش مبلغ فروش و افزایش هزینه بهای تمام شده کالای فروش رفته و دیگر هزینه‌ها در سال 92 به میزان 3- درصد توسط شرکت‌ها پیش‌بینی شده
است.
در نتیجه، با توجه به روند عملکرد این صنعت در سال‌های گذشته و همچنین عملکرد واقعی سه ماهه اول سال 92 به نظر می‌رسد بودجه پیش‌بینی اولیه این صنعت توسط شرکت‌های زیر مجموعه، محافظه‌کارانه تهیه شده است که احتیاج به قدری تعدیل در اعداد و ارقام دارد.
پیش‌بینی سناریوی محتمل
افزایش سودآوری این صنعت عموما از سه طریق میسر است. افزایش تولید، افزایش نرخ فروش محصولات و استفاده از تفاوت نرخ تسعیر ارز آزاد در بازار.
افزایش تولید: با توجه به عملکرد این صنعت در ماه‌های ابتدای سال، رشد مقدار تولید معادل يك درصد نسبت به سال گذشته قابل دستیابی است. بنابراین رشد تولید به میزان يك درصد به جای 2- درصد مطابق جدول شماره 4، مقدار فروش را به میزان 3 درصد رشد می‌دهد که باعث 14 درصد رشد مبلغ فروش در این صنعت می‌شود. با توجه به حاشیه سود عملیاتی این صنعت که معادل 50 درصد می‌باشد، رشد 14 درصدی فروش، سود عملیاتی را به میزان 7 درصد رشد می‌دهد.
افزایش نرخ محصولات: اگر این صنعت به‌واسطه آزادسازی نرخ محصولات یا از طرق دیگر، افزایشی معادل 10 درصد در فروش محصولات خود داشته باشد. می‌تواند سود عملیاتی خود را به میزان 20 درصد افزایش دهد.
به این دلیل که افزایش نرخ محصولات تاثیری در هزینه‌های دیگر شرکت‌ها بر جای نمی گذارد و چون حاشیه سود عملیاتی معادل 50 درصد می‌باشد، هر يك درصد افزایش در مبلغ فروش با ثابت نگه داشتن هزینه‌ها، 2 درصد سود عملیاتی شرکت را افزایش می‌دهد. بنابراین، 10 درصد افزایش نرخ فروش، 20 درصد سود عملیاتی صنعت را افزایش می‌دهد.
حال چنانچه افزایش نرخ محصولات کمتر یا بیشتر از 10 درصد باشد، می‌توان به طریق مذکور اثر آن‌را در سودآوری صنعت تعدیل نمود.
در صورت کاهش نرخ فروش محصولات به واسطه افت قیمت‌های جهانی نیز می‌توان به همین صورت تعدیل منفی ناشی از نرخ فروش را اعمال کرد.
استفاده از تفاوت نرخ تسعیر ارز آزاد در بازار: همانطور که توضیح داده شد، اکثر شرکت‌های این صنعت بخشی یا تمامی فروش خود را صادر می‌کنند. در بودجه اعلامی شرکت‌های این صنعت، نرخ ارز از 2400 تا 2500 تومان در نظر گرفته شده است. از طرف دیگر، میانگین نرخ ارز در سال 91 همانطور که در جدول بالا هم آمده است نسبت به میانگین نرخ ارز در سال 92 معادل 20 درصد رشد نشان می‌دهد. بنابراین اگر به‌طور متوسط 50 درصد از فروش این صنعت صادر شود، مبلغ فروش به میزان 10 درصد رشد خواهد کرد که همانند مورد قبل، به علت ثابت ماندن بقیه هزینه‌ها در این حالت، سود عملیاتی شرکت به میزان 20 درصد افزایش می‌یابد. به این علت که میزان فروش این صنعت حدودا 2 برابر سود عملیاتی آن می‌باشد.
در نتیجه، به علت ماهیت عملکرد متفاوت شرکت‌های موجود در این صنعت، سرمایه‌گذاران بايد فراخور شرایط هر شرکت یک، دو یا هر سه سناریو فوق را در مورد آنها به‌کار گیرند. به‌طور مثال اگر شرکتی از افزایش تولید و افزایش نرخ تسعیر ارز بهره ببرد، می‌تواند معادل (8+17) 25 درصد مطابق جدول فوق، تعدیل مثبت سودآوری نسبت به سال گذشته به همراه داشته باشد.
پر واضح است که نتایج عملکرد هر سهم به تنهایی می‌تواند، متفاوت از کل صنعت باشد.
سناریوی پرداخت بهره مالکانه
در صورت پرداخت بهره مالکانه توسط شرکت‌های موجود در این صنعت، میزان بهای تمام شده کالای فروش رفته آنها افزایش یافته که باعث کاهش سود خالص مي‌شود.
در نتیجه، همانطور که در جدول شماره 5 مشاهده می‌شود در صورت وقوع این امر، حاشیه سود خالص صنعت از 57 درصد به 41درصد کاهش می‌یابد که نشان دهنده این است که به‌طور میانگین سود خالص این صنعت 16 درصد کاهش می‌یابد.
تحلیل تکنیکال صنعت
صنعت استخراج کانه‌های فلزی الگوی مثلث افزایشی که در شکلصفحه 17 با حرف abc نمایش داده شده است را ساخته که هدف قیمتی آن را که معادل طول قاعده مثلث است و با حرف x در نمودار نمایش داده شده است را کامل کرده است. سپس با شکست این هدف، به دنبال تکمیل موج A همانطور که در نمودار کشیده شده است، خواهد رفت. تکمیل موج A به معنای رسیدن این شاخص به رقم 19930 است که دقیقا منطبق بر خط 8/161 فیبوناچی نیز می‌باشد که احتمال وقوع این هدف قیمتی را تقویت می‌کند.
ارسال نظر
اخبار روز
خبرنامه