«ارزش‌گذاری» مهم‌ترین چالش ورود استارت‌آپ‌ها به بازارسرمایه/ تک‌شاخ‌های استارت‌آپی عرضه می‌شوند؟

با توجه به اهمیت ورود این موضوع خبرنگار بورس‌نیوز در میزگرد این هفته که با آرش سروری برنامه ساز فناورانه و برگزارکننده و تسهیلگر رویدادهای تکنولوژی محور و استارتاپی؛ و محسن قاسمی دبیرکل انجمن حسابداران خبره ایران و حضور مهدی ساسانی کارشناس بازار سرمایه برگزار شد به بررسی فرصت ها و چالش های حضور استارت آپ کمپانی ها در بازار سرمایه پرداخت.

سروری: بحث اقتصاد دیجیتال، مدت ها است که مطرح شده و به خصوص وزیر ارتباطات روی این موضوع تاکید زیادی داشته‌اند. 

یکی از راه های رسیدن به اقتصاد دیجیتال ورود استارت آپ ها و کسب و کارهای نوپا مخصوصا استارت آپ هایی در حوزه فین تک یا فناوری های مالی به بازار سرمایه خواهد بود. 

این اتفاق هم به توسعه این شرکت ها کمک خواهد کرد و هم احتمالا تحولاتی در بازار سرمایه ایجاد خواهد کرد. البته این حوزه ریسک هایی هم دارد و از آنجا که بازار سرمایه ساختار سنتی خود را تا حدودی حفظ کرده؛ شاید ورود کسب و کارهای نوپا به این بازار با مقاومت هایی روبرو شود.

ساسانی:  در بین شرکت هایی که مترصد فرصتی جهت ورود به بازار سرمایه هستند، گروهی از آنها جزو صنایع قدیمی تر هستند که با نحوه کسب و کار و فعالیت آنها آشنایی داریم و گروهی دیگر، شرکت هایی هستند که کسب و کار اینترنتی دارند.

تلاش زیادی جهت ایجاد مشاغل جدید در کشور صورت گرفته و بخشی از این مشاغل جدید وابستگی مستقیم به فضای مجازی و اینترنت دارد. به هر حال این شرکت ها همان طور که جای خود را در حوزه های مختلف یافته اند، به تدریج وارد بازار سرمایه هم خواهند شد. ورود به بازار سرمایه و استفاده از مزایای حضور در این بازار حق مسلم هر شرکتی است که حد نصاب های مورد نظر سازمان بورس را رعایت کرده باشد. 

با توجه به اینکه دنیا به سمت فناوری اطلاعات و فعالیت های مجازی حرکت کرده، ما نیز باید این تغییر و تحول را بپذیریم تا از اقتصاد جهانی عقب نمانیم. استفاده از تکنولوژی جدید در این کسب و کارها به خودی خود اتفاق بسیار مثبت و البته الزامی است. اما قبل از پذیرش این شرکت ها در بازار سرمایه باید ملاحظاتی در نظر گرفت و عرضه سهم این شرکت ها در بازار سرمایه باید به بهترین نحو ممکن مدیریت شود تا از بروز مشکلات احتمالی جلوگیری شود.

سروری: این شرکت ها می توانند برای سرمایه گذاران جوان جذاب تر از شرکت های سنتی باشند و به نظر می رسد ورود این شرکت ها به بازار سرمایه، سرمایه گذاران جدیدی هم به بازار سرمایه جذب خواهد کرد.

ساسانی: با توجه به تجربه یکی دو سال اخیر به نظر می رسد از سوی مسوولان سازمان بورس تا کنون برنامه مدونی برای پذیرش این شرکت ها اجرایی نشده و پذیرش این قبیل شرکت ها در بازار سرمایه به روش آزمون و خطا انجام خواهد شد. 

ممکن است شرکت های دیجیتال وارد بازار سرمایه شوند و در فرآیند عرضه اولیه بخشی از سهام شرکت به سهامداران خرد واگذار شود، اما پس از عرضه چالش هایی ایجاد گردد و سهامداران خرد را گرفتار کند.

زمان زیادی از فعالیت شرکت های دیجیتال و کسب و کارهای جدید نمی گذرد و از این رو ابهامات زیادی در مورد این شرکت ها وجود دارد. این شرکت ها با انعقاد یک قرارداد می توانند برای چند سال سود مناسبی محقق سازند و با اتمام یا هر وقفه ای در اجرای یک قرارداد، سود این شرکت ها نیز به شدت کاهش می یابد. روند سودآوری شرکت ها بستگی به نوع فعالیت شرکت و توانایی مدیران آن مجموعه دارد و سهامدار نمی تواند نسبت به استمرار درآمد و یا تداوم فعالیت این شرکت ها اطمینان داشته باشد.

شرکت های دیجیتال و کسب و کارهای اینترنتی با چالش هایی مواجه هستند که قبل از عرضه این شرکت ها در بازار سرمایه باید برطرف گردد. نوع سودسازی و نحوه شناسایی سود در این شرکت ها؛ عدم اطمینان نسبت به استمرار قراردادها؛ حاشیه سود هر قرارداد؛ ناشناخته بودن ریسک های موجود در این شرکت ها برای بازار؛ و... جزو ابهاماتی است که می تواند مشکل ساز شود. 

نمایان شدن برخی مشکلات در صورت های مالی سنوات گذشته برخی شرکت های این حوزه که وارد بازار سرمایه شده بودند، منجر به بروز مشکلاتی برای سهامداران شد. نماد های معاملاتی به دلیل ابهام متوقف شد و توقف طولانی مدت نماد و قفل شدن سرمایه سهامداران اتفاق خوشایندی برای بازار نبود.

سروری: ریسک پذیری بالا، کمبود نیروی انسان متخصص، و اثرپذیری شدید از تبلیغات و حواشی و شایعات مهمترین ریسک های سرمایه گذاری در حوزه کسب و کارهای دیجیتال است. یکی از چالش های مهم شرکت های دیجیتال و استارت آپ ها هم، ارزش گذاری این شرکت ها است. 

ارزش گذاری شرکت های دیجیتال نیازمند تعریف مدل های جدیدی است؛ چرا که بر خلاف شرکت های سنتی که بر مبنای املاک و دارایی های مشهود و فیزیکی ارزش گذاری می شوند، در ارزش گذاری شرکت های دیجیتال و استارت آپ ها باید منابع انسانی، ارتباطات و... لحاظ شود. 

سال گذشته آماری منتشر شد که در آن ارزش شرکت های دیجیتال و استارت آپ ها، مطرح شده بود که البته نقدهای زیادی هم به این ارزش گذاری وارد شد. در این ارزش گذاری دو کسب و کار اینترنتی «اسنپ» با ۱۳۰۰ میلیارد تومان ارزش و «دیجی کالا» با ۱۱۰۰ میلیارد تومان، به عنوان تک شاخ های این حوزه معرفی شد. نام بسیاری از شرکت های دیگر از جمله «بازار»، «تپسی»، «دیوار» و «بامیلو» هم به عنوان برترین استارت آپ های ایرانی چشم میخورد.

سروری: یکی از مزایای استارت آپ ها و کسب و کارهای نوپا، شفافیت است. در این کسب و کارها بر خلاف کسب و کارهای سنتی تمامی هزینه ها و درآمدها مشخص است؛ اما با توجه به نوع فعالیت هر شرکت دیجیتال ممکن است درآمد شرکت با شرکت های تولیدی و خدماتی متفاوت باشد. 

درآمد این شرکت ها ممکن است از محل فروش اکانت، تبلیغات، کسب درآمد از محل فعالیت کاربران و غیره باشد. 

هزینه های این شرکت ها نیز با شرکت های تولیدی تفاوت دارد و در صورت های مالی شرکت های دیجیتال هزینه دامین و هاست، نگهداری و پشتیبانی و بروز رسانی نرم افزار، هزینه های مربوط به اپلیکیشن و بسیاری هزینه های دیگر وجود دارد که در هزینه های شرکت های تولیدی احتمالا مشاهده نخواهد شد. ولی نکته حایز اهمیت این است که بسیاری از این شرکت ها از dashboard و کنترل پنل هایی برخوردار هستند که امکان بررسی حساب به راحتی میسر است. 

برخی هم از سیستم همکاری در فروش استفاده می کنند تا میزان فروش هر فروشنده و مبلغ پورسانت در پنل مخصوص به همان شخص نشان داده می شود. با این شرایط، شفافیت کافی وجود خواهد داشت.

قاسمی: عمده شرکت های حاضر در بازار سرمایه یا تولیدی یا خدماتی یا بازرگانی هستند؛ و کسب و کار آنها معمولا در یکی از این قالبها می گنجد. روش ارزشگذاری داراییها و روش شناخت درآمد این شرکت ها روش‌های شناخته‌شده‎تری است که اکثر فعالان بازار با آنها آشنایی دارند. اما شرکت های فعال در حوزه کسب و کارهای جدید و فناوریهای نوظهور معمولا با دو چالش در صورت های مالی خود مواجه هستند؛ یکی ارزشگذاری داراییها و دیگری روش شناخت درآمد آنها.

ابهامات برخی شرکت هایی که در یکی دو سال اخیر وارد بازار شده اند هم ناشی از همین دو زمینه حسابداری و گزارشگری مالی بوده است. یعنی اولاً، این شرکت ها مدعی داشتن دارایی ها یا منابعی هستند که به صورت معمول در ترازنامه شرکتها ارزشگذاری و گزارش نمی شوند (مثل، برند، دانش فنی و منابع انسانی)؛ و دوماً، روش شناسایی درآمد این شرکتها بعضاً محل بحث و چالش بوده است.

با توجه به روند رو به رشد کسب و کارهای جدید و گسترش استارت آپ ها، همانطور که برخی از صنایع خاص در بازار سرمایه (مثل، بانک ها و بیمه ها) چارچوب خاصی برای گزارشگری مالی دارند، ضروری است که سازمان بورس به عنوان نهاد ناظر بر بازار سرمایه اطلاعات خاص‌تری از این قبیل شرکت ها درخواست کند. 

این اطلاعات لزوما فقط اطلاعات مالی هم نیستند. بلکه ضرورت دارد که اطلاعات و جزئیات تکمیلی غیرمالی هم در قالب یادداشت های پیوست صورتهای مالی این شرکتها منتشر شود تا شفافیت بیشتری حاصل شود. برای این منظور بهتر است سازمان بورس و اوراق بهادار تعامل بیشتری هم با متخصصان این حوزه های تخصصی و هم با جامعه حسابداران داشته باشد و از دانش و تخصص این دو گروه در ارتباط با حوزه فناوری اطلاعات و کسب و کارهای نوین بهره گیرد. 

حتی شاید نیاز به تعریف ضوابط تکمیلی در زمینه حسابداری و گزارشگری مالی این کسب و کارها به ویژه در زمینه ارزشگذاری دارایی ها و شناخت درآمد آنها باشد تا دامنه قضاوت های شخصی تا حد امکان محدودتر شود. علاوه بر این، جلسات معارفه این شرکت ها هم باید با دقت نظر بیشتری برگزار شود و این امکان فراهم شود که متخصصان حوزه دیجیتال و مالی در جلسات حضور یابند تا قبل از عرضه ابهامات تا حد ممکن مرتفع شود و شفافیت بیشتری حاصل شود.

ساسانی: اگر طبق استانداردهای جهانی دارایی های این شرکت ها را ارزش گذاری کنیم، مواردی همچون برند هم می تواند دارایی محسوب شود، ولی این موضوع هنوز در کشور ما محلی از اعراب ندارد و در مقطع کنونی نمی توان به برند و منابع انسانی و... به عنوان دارایی استناد کرد.

قاسمی: سال ها است که بحث حسابداری منابع انسانی در محافل دانشگاهی و حرفه‌ای کشور ما مطرح است. اهمیت موضوع در حدی است که در بعضی کشورها حتی مدل های ارزش گذاری برای حسابداری منابع انسانی تعریف شده است، و برای شرکت هایی که کسب و کار آنها وابستگی تنگاتنگی به نیروی انسانی و دانش فنی کارکنان دارد، مدل هایی تعریف شده که ارزش نیروی انسانی را حتی در ترازنامه گزارش کنند. امتیاز ویژه شرکتهایی همچون گوگل و ماکروسافت و اپل منابع انسانی این شرکت ها است. 

در ایران نیز شرکت هایی وجود دارند (مثلا برخی از شرکت های حوزه فناوری اطلاعات) که عمده اعتبار و موفقیت آنها به سبب برخورداری از نیروی انسانی متخصص و آموزش دیده است. این نیروی انسانی را می توان جزو دارایی های این شرکت ها ارزش گذاری و گزارش کرد. دانش حسابداری در کشور ما این پتانسیل را دارد که بتواند برای ارزش گذاری نیروی انسانی و برند و... مدل سازی کند. البته به این نکته مهم نیز باید توجه کرد که ارزش این گونه دارایی ها، برخلاف دارایی های فیزیکی، از قابلیت اتکای چالش‌برانگیزتری برخوردار است، ولی به هر حال جزو اطلاعات بسیار مربوط هستند. 

به طور کلی، سرمایه گذاران باید توجه داشته باشند که ریسک این کسب و کارها بسیار بالاتر از دیگر کسب و کارها است.  کسب و کارهای جدید و استارت آپ ها و فین تک ها ماهیتا به نحوی هستند که ممکن است با یک قرارداد ناگهان شاهد جهش سودآوری آنها باشیم و بالعکس سودآوری آنها ناگهان افول کند. دارایی های آنها هم به همین ترتیب می تواند دستخوش تغییرات ناگهانی شود. 

به همین دلیل، سرمایه‌گذاری در سهام  این شرکتها کار افراد تخصصی و ریسک‌پذیر است؛ یا این که از سهام این شرکتها باید برای متنوع‌سازی پرتفوی سهام استفاده کرد. نه این که یک فرد عادی و غیرمتخصص همه سرمایه خود را در این شرکتها سرمایه گذاری کند. البته ممکن است یک شبه ره صدساله برود، ولی از طرفی هم ممکن است یک شبه همه سرمایه خود را از دست بدهد.

قاسمی: در همه جای دنیا، متولی بازار سرمایه و پاسدار حقوق سهامداران، سازمان بورس است. این نهاد باید در راستای ایجاد شفافیت بیشتر گام بردارد. 

اگر قرار است بازار سرمایه ما نیز پذیرای کسب و کارهای جدید باشد باید سازمان بورس برای آنها شفافیت بیشتری ایجاد کند. این شفافیت در صورت الزام شرکت ها به ارائه اطلاعات تکمیل تر ایجاد خواهد شد؛ و این الزام و تکلیف به شرکت ها باید توسط سازمان بورس صورت گیرد. اگر سازمان بورس چنین نقشی ایفا کند، جامعه حسابداران ایران این پتانسیل فنی را دارد که هم در گزارشگری مالی و هم در اطمینان بخشی (حسابرسی مستقل) نقش خود را ایفا کند.

سروری: در همه جای دنیا استارت آپ ها طرح هایی هستند که شاید ۹۸ درصد آنها به شکست منجر شود و درصد شکست استارت آپ ها در ایران بیشتر هم هست. به همین دلیل سرمایه گذاری روی استارت آپ ها venture capital یا سرمایه گذاری خطرپذیر نامیده می شود، چرا که این سرمایه گذاری ها جسورانه بوده و ریسک زیادی هم به همراه خواهد داشت. یک اتفاق ناگهانی می تواند سبب افول آن کسب و کار شود و مثال های زیادی هم برای این ادعا وجود دارد. 

اما این شرکت ها می توانند سودآوری زیادی هم به همراه داشته باشند و در کشور ما شرکت هایی همچون «دیجی کالا» و «اسنپ» جزو کسب و کارهای دیجیتال نوپا و موفق محسوب می شود. این شرکت ها می توانند حاشیه سود بالایی هم داشته باشند و برای سرمایه گذاری جذاب باشند.

قاسمی: سهم شرکت های فعال در حوزه کسب و کارهای دیجیتال و استارت آپ ها در همه جای دنیا جزو سهم های پرریسک طبقه بندی می شود؛ و حتی اغلب، بازارهای جداگانه ای برای معاملات سهام این شرکت ها در نظر گرفته می شود. به عنوان مثال، در آمریکا، این قبیل شرکت ها عمدتاً در بورس نزدک عرضه و معامله می شوند. 

در ایران، به نظر می رسد می توان این شرکت ها را در تابلوهای پرریسک بازار فرابورس عرضه کرد، و به نحو مقتضی به سهامداران اطلاع رسانی کرد که این شرکت ها ریسک بیشتری دارند؛ تا سهامداران با علم به ریسک بالاتر این شرکت ها اقدام به سرمایه گذاری در سهام آنها کنند. نکته مهم دیگر این است که به نظر می رسد گاهی پذیرش برخی شرکت ها با وجود ابهام در صورت های مالی آنها در بازار سرمایه تحت فشار انجام می شود؛ و پس از عرضه سهام آنها در بازار، سهامداران دچار مشکلات متعددی می شوند. 

از این رو قبل از پذیرش این شرکتها باید شفافیت حداکثری وجود داشته باشد و ابهامی باقی نماند. رتبه بندی اعتباری شرکت ها توسط موسسات رتبه بندی معتبر و حرفه ای هم می تواند اقدام موثری باشد که تصمیم گیری راحت تر انجام شود.

ساسانی: در هر حال حضور این شرکت ها در اقتصاد ما مدام پررنگ تر می شود و بازار سرمایه هم احتمالا به تدریج پذیرای حضور این شرکت ها خواهد شد و چه بسا در سال های آینده شرکت های دیجیتال بخشی از بازار سرمایه را به خود اختصاص دهند و شاهد رونق معاملات سهام این شرکت ها باشیم.

سروری: با توجه به وضعیت فعلی کشور، پاسخ به این سوال دشوار خواهد بود. آینده هر استارت آپ علاوه بر آنکه به ایده، تیم اجرایی، تبلیغات، سرمایه، ارزش شرکت و سایر مسایل داخلی شرکت بستگی دارد از عوامل بیرونی هم تاثیر می پذیرد. برای مثال رویدادهای سیاسی، تحریم ها، نوسان نرخ ارز، عدم تبادل اطلاعات مالی با دنیا و... هم بر روند فعالیت و تداوم حیات استارت آپ ها اثرگذار خواهد بود. البته اکثر استارت آپ های ایرانی، نرم افزار بومی دارند و تحریم ها تهدید جدی برای آنها محسوب نخواهد شد.

 با این حال، آینده از آن شرکت های دیجیتال خواهد بود و بسیاری از حوزه های سنتی به سمت تعامل با استارت آپ ها آمده اند و هر حوزه ای که این تعامل را نپذیرد در معرض تهدید قرار خواهد گرفت. نمونه بارز این شکست، حوزه سنتی آژانس ها و خدمات تاکسیرانی بود که با ورود شرکت های دیجیتال به این عرصه به ورطه نابودی کشیده شد. امیدواریم شاهد ورود و حضور پررنگ استارت آپ ها به بازار بورس و فرابورس باشیم. این اتفاقی است که وزیر ارتباطات و وزیر اقتصاد هم بر آن تاکید کرده اند. 

پیش بینی شده تا سال ۲۰۲۵ حدود ۲۰ درصد از درآمد سرانه کشور هند از محل اقتصاد دیجیتال خواهد بود. کشور ما هم ناخودآگاه به این سمت سوق خواهد یافت و انتظار می رود تعامل بیشتری با این حوزه به عمل آید. 

در صحبت های مدیران سازمان بورس هم اشاره به استقبال بازار سرمایه از ورود غول های استارت آپی به این بازار شده و در مراسم اختتامیه فین استارز ۲۰۱۸ هم تفاهم نامه ای با شتاب دهنده فارابی منعقد شد و امیدواریم از طریق این شتاب دهنده روند ورود استارت آپ ها به بازار سرمایه تسهیل و تسریع گردد.