تا ده‌ها سال دیگر هم خبری از تقسیم سود "بکهنوج " نیست؟!

بورس‌نیوز:

در گزارش‌های قبلی به‌دفعات به موضوع ضعف عملکردی و دستورالعمل‌های ضعیف پذیرش شرکت‌ها در بازار‌های بورس و فرابورس پرداخته‌ایم.

ضعف مفرط بدنه کارشناسی وبعضا مدیریتی شرکت‌های بورس و فرابورس در ادوار مختلف، عدم تسلط کافی افراد انتخاب شده در هیئت‌های پذیرش، ذی‌نفع بودن شرکت‌های بورس، فرابورس و سازمان بورس در پروسه پذیرش شرکت‌ها (به‌واسطه درآمد این سازمان‌ها از کارمزد معاملاتی سهام شرکت‌ها) و... انگاری که تنها برخی از دلایل پذیرش شرکت‌هایی با روند سودآوری ضعیف و بی‌کیفیت در بازار سرمایه کشور است.

تعداد زیادی از شرکت‌های بازار‌های بورس، فرابورس و به‌ویژه بازار پایه را می‌توان مثال زد که دستاوردی جز بیچاره نمودن عده‌ای سرمایه‌گذار آماتور و ازهمه‌جابی‌خبر نداشته‌اند. شرکت‌های بی کیفیتی که هر سال زیانشان بیشتر از سال‌های گذشته می‌شود و این موضوع منجر به افزایش چشمگیر و تحمیل ریسک‌هایی باورنکردنی به سرمایه‌گذاران بازار سرمایه گردیده است.

اما به‌راستی هدف از پذیرش شرکت‌هایی با چشم‌انداز ضعیف سودآوری (به دلایلی نظیر قیمت‌گذاری‌های دولتی، فعالیت در صنایع استراتژیک کشور، داشتن بدهی‌های سنگینی، چون تسهیلات ارزی و...) چیست؟

چگونه ممکن است علمای هیئت پذیرش در ادوار مختلف، به‌راحتی از داشتن تسهیلات ارزی سنگین، برای شرکت‌هایی که درآمد‌های ریالی و مشمول قیمت‌گذاری دولتی دارند، عبور کرده و به آن‌ها مجوز پذیرش و عرضه در بازار سرمایه کشور را می‌دهند؟

چه کسانی جز بدنه ضعیف کارشناسی و مدیریتی شرکت‌های فرابورس و اعضای هیئت پذیرش در ادوار مختلف، مسئول عرضه شرکتی است که در ۷ سال فعالیتش در بازار سرمایه، ۵ سال زیانده بوده است؟ آیا این دوستان توان آنالیز و تحلیل‌های صحیحی از شرایط شرکت‌ها ندارند یا به صرف پربار نمودن رزومه خود و دستیابی به کارمزد‌های معاملاتی، می‌توان از کنار خیلی از مسائل فنی گذشت؟

چرا در کشوری که در چرخه‌های ۳ تا ۵ سال، مدام شاهد شوک‌های ارزی ویران کننده می‌باشد، شرکت‌هایی با تسهیلات ارزی سنگین و درآمد‌های ریالی در بازار فرابورس پذیرش می‌شوند؟ آیا با اضافه نمودن نماد‌های مختلف در صنایع متنوع، می‌توان اعتماد سرمایه گذاران به بازار سرمایه کشور را تقویت کرد؟

در گزارش چهارشنبه‌های داغ این هفته قصد داریم به بررسی شرایط بحرانی شرکت تولید برق ماهتاب کهنوج بپردازیم:

شاید یکی از ناامیدکننده‌ترین شرکت‌های فعال در بازار سرمایه کشور، تولید برق ماهتاب کهنوج باشد. شرکتی که در طی ۷ سال فعالیت در بازار سرمایه کشور موفق به تحقق ۵ سال زیان خالص و زیان انباشته‌ای معادل ۲ برابر سرمایه اش گردیده است.

نوسانات شدید قیمتی در سال‌های ۱۳۹۸ و ۱۳۹۹، بسیاری از سرمایه گذاران و سهامداران این شرکت را همچون سایر سهامداران آن روز‌های بازار سرمایه را نقره داغ کرد، با این تفاوت که روند زیان سازی‌های شرکت، عملا جایی برای بازگشت‌های خوشبینانه قیمتی سهم، باقی نگذاشته است.

نگاهی به عملکرد خیره‌کننده "بکهنوج " در سال‌های اخیر:

همان گونه که در بالا نیز اشاره شد، پس از شوک ارزی سال ۱۳۹۸، شرکت ماهتاب کهنوج نه تنها موفق به تحقق سودآوری نگردید بلکه با توجه به شناسایی زیان عجیب حدود ۱.۲۰۰ میلیارد تومانی در شش ماهه نخست سال ۱۴۰۲، در ۵ سال گذشته همواره زیان‌های سنگینی را به ثبت رسانده است.

نمودار فوق به طور شفاف، عملکرد نامطلوب و شرایط بحرانی زیان سازی این شرکت را در سال‌های اخیر نشان می‌دهد. اما آیا هزینه‌های مالی ناشی از تسهیلات ارزی، تنها دلیل رشد زیان این شرکت در سال‌های اخیر است؟

نگاهی به مهم‌ترین آیتم‌های صورت سود و زیان شرکت تولید برق ماهتاب کهنوج:

۱- درآمد‌های شرکت:

بی‌تردید یکی از معضلات شرکت‌های فعال در صنعت نیروگاهی کشور، قیمت‌گذاری‌های دستوری نرخ برق توسط دولت است. اصولاً در هر بازاری که نمایندگی انحصاری خرید محصولات مختص به یک شخص یا نهاد باشد نمی‌توان انتظاری به‌غیراز قیمت‌گذاری محصول توسط خریدار را داشته باشیم.

سال‌هاست دولت و شرکت‌های دولتی، هم نقش قانون‌گذار را در صنعت برق ایفا می‌کنند و هم نقش خریدار برق را؛ بنابراین دور از انتظار نیست که قانون‌گذار (قیمت‌گذار)، قوانین را بر اساس منافع خود که خریدار نیز محسوب می‌گردد، تصویب نماید.

متأسفانه به نظر می‌آید ورود بسیاری از شرکت‌های استراتژیک و تحت کنترل دولت نظیر شرکت‌های نیروگاهی و حتی پالایشگاهی، از اشتباهات بزرگ و تاریخی دست‌اندرکاران بازار سرمایه کشور محسوب می‌گردد.

سال‌هاست که سهام‌داران شرکت‌های نیروگاهی در کشور، ضرورت افزایش نرخ‌های برق خریداری شده توسط دولت را توجیه سرمایه‌گذاری خود می‌دانند، غافل از این که حتی با فرض محال این اتفاق، هنوز ابزار‌هایی نظیر نرخ‌گذاری سوخت مصرفی نیروگاه‌ها در اختیار دولت است. 

به عبارتی، زمانی که تأمین‌کننده و تعیین‌کننده نرخ‌های مواد اولیه مصرفی و تعیین‌کننده نرخ محصولات یک شرکت، دولت باشد، ماهیت شرکت از تولیدکننده محصول به تولیدکننده کارمزدی محصول تبدیل می‌شود که حداقل و حداکثر کارمزدش، تحت کنترل دولت است.

درآمد‌های شرکت برق کهنوج نیز از این قاعده مستثنی نیست و درحالی‌که نرخ هر کیلووات‌ساعت در شهریور ۱۴۰۱ از ۶۴۲ ریال به ۸۰۳ (حدود ۲۵ درصد) و در سال ۱۴۰۲ از ۸۰۳ ریال به ۱۰۶۰ ریال (حدود ۳۰ درصد) به ازای هر کیلو وات ساعت تغییر کرد، نرخ هر واحد حجم سوخت مصرفی نیروگاه‌ها در شهریور ۱۴۰۱ از ۱۰۰ ریال به ۲۵۰ ریال (معادل ۱۵۰ درصد) و در مصوبه مرداد ماه ۱۴۰۲، نرخ سوخت مصرفی نیروگاه‌های کشور در سال ۱۴۰۲ از ۲۵۰ ریال به ۷۵۰ ریال (معادل ۲۰۰ درصد) افزایش یافته است.

به عبارتی، همان‌طور که مشاهده می‌گردد، در صنعت برق کشور ریش و قیچی دست دولت است و این موضوع نه‌ تنها اخطاری جدی برای سهام‌داران ماهتاب کهنوج بلکه اخطاری جدی برای سهام‌داران تمام شرکت‌های نیروگاهی در ایران و بازار سرمایه محسوب می‌گردد.

- منقضی شدن قرارداد خرید تضمینی شوباد و شناسایی زیان ناخالص

بر اساس صورت‌های مالی منتشر شده، سهم عمده‌ای از درآمد‌های شرکت مربوط به درآمد‌های شناسایی شده از محل فروش برق توسط نیروگاه شوباد است.

اما همان گونه که در جدول فوق مشاهده می‌گردد، باتوجه‌به اتمام قرارداد خرید تضمینی برق این نیروگاه در سال ۱۳۹۹، با پرداخت هزینه‌های سوخت دریافتی، حاصل فعالیت این نیروگاه چیزی جز تحقق زیان ناخالص سنگین نمی‌باشد. (البته به لطف هزینه‌های استهلاک ناشی از افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی این شرکت در سال ۱۳۹۸)

بنابراین، خالص فعالیت‌های شرکت در نیروگاه‌های کهنوج و شوباد، منجر به تحقق زیانی ۱۹۰ میلیاردتومانی در ۶ماهه نخست سال مالی ۱۴۰۲ گردیده است. 

- هزینه‌های مالی و تسهیلات ارزی

شاید مهم‌ترین دلیل تحقق زیان‌های عجیب در این شرکت، زیان‌های ناشی از تسعیر تسهیلات ارزی و ثبت هزینه‌های مالی هنگفت در صورت‌های مالی است. 

عدم باز پرداخت اقساط تسهیلات ارزی دریافتی و پرداخت ۵ درصد سود تسهیلات سالانه به اضافه ۶ درصد جریمه عدم پرداخت سالانه و البته افزایش هر ساله نرخ ارز، تنها بخشی از بزرگترین چالش این شرکت در سال‌های اخیر و آتی می‌باشد.

بر اساس توافق صورت‌گرفته با صندوق توسعه ملی به عاملیت بانک صنعت و معدن، قرار بوده شرکت طی ۱۱ قسط ۲۸ میلیون یوریویی، به فاصله هر ۶ ماه از تاریخ ۳۰/۰۷/۱۳۹۶ تا تاریخ ۳۰/۰۷/۱۴۰۱، کلیه تسهیلات دریافتی ۳۰۰ میلیون یورویی را پرداخت کند.

اما به نظر می‌رسد شرکت تنها موفق به بازپرداخت ۲ قسط از ۱۱ قسط مذکور در ۶ سال گذشته، گردیده است. به عبارتی همچنان ۲۵۶ میلیون یورور از حدود ۳۰۰ میلیون یورو دریافتی از صندوق توسعه باقی مانده است.

به روایتی اضافه‌شدن ۶ درصد جریمه سالانه و ۵ درصد سود تسهیلات به ۲۵۶ میلیون یوروی پرداخت نشده این شرکت، به ۳۵۸ میلیون یورو در ابتدای سال ۱۴۰۲ تبدیل شده است و این عدد هر سال هم افزایش می‌یابد.

با فرض ثابت ماندن نرخ ارز، شناسایی هزینه مالی ۱۱ درصدی ۱۵.۰۰۰ میلیارد تومان تسهیلات، معادل ۱۶۰۰ تا ۱۷۰۰ میلیارد تومان در سال می‌گردد که به نوعی خیال سهامداران را تا سالیان سال بابت زیاندهی راحت می‌کند.

- زیان انباشته و صورت‌های مالی 

۳۳۰۰ میلیارد تومان زیان انباشته تا انتهای دوره شش ماهه نخست سال مالی ۱۴۰۲ و احتمال افزایش سالانه ۲۰۰۰ تا ۳۰۰۰ میلیارد تومان زیان خالص (با فرض ثابت ماندن نرخ ارز و شناسایی هزینه‌های مالی تسهیلات)، گزینه‌ای جز شمولیت ماده ۱۴۱ قانون تجارت (ورشکستگی) شرکت در سال‌های متمادی باقی، نمی‌گذارد.

این بازی تا کجا ادامه دارد؟ 

بیایید فرض کنیم تا چند سال آینده نرخ ارز ثابت بماند (که از نظر نگارنده ثابت ماندن نرخ ارز در شرایط کنونی اقتصاد و افراد تصمیم‌گیرنده حاضر در آن، شبیه به‌شرط بندی روی ورشکستگی اقتصادی آمریکا و چین در چند سال آینده است) و شرکت کهنوج مهتاب هر سال با شناسایی زیان خالصی ۲.۰۰۰ تا ۳.۰۰۰ میلیارد تومانی (ناشی از فعالیت‌های زیانده و به ویژه هزینه‌های مالی سنگین)، مشمول قانون ورشکستگی گردد.

احتمالاً تنها ۳ راه حل برای حل این مشکل باقی می‌ماند که به نظر نگارنده هر سه حالت آن محال و بی تاثیر خواهد بود:

۱- افزایش چشمگیر نرخ‌های برق تولیدی و عدم افزایش متناسب نرخ‌های سوخت نیروگاه:

ده‌ها دلیل می‌توان برای عدم عملیاتی‌شدن این گزینه نام برد که تنها به ذکر یک مورد بسنده می‌کنیم.

هر افزایش نرخ چشمگیری در برق تولیدی نیروگاه‌ها یا می‌بایست توسط دولت تحت عنوان یارانه‌های انرژی به شرکت‌ها پرداخت گردد و یا مشتریان خانگی و صنعتی این افزایش نرخ را پرداخت نمایند.

کفگیر دولت، چند سالی هست که به ته‌دیگ خورده و به نظر نمی‌رسد با وجود کسری بودجه هنگفت هر ساله، شجاعت پرداخت چنین هزینه مازادی را داشته باشد. از طرفی جایگاه اجتماعی و اقتصادی دولت در جامعه، آن‌قدر متزلزل و ناپایدار است که حتی تصور تحمیل چنین هزینه‌های سنگینی به مردم (اکثرا زیر خط فقر) و شرکت‌های تولیدی (گرفتار در رکود)، مضحک به نظر می‌رسد. 

۲- تجدید ارزیابی دارایی‌ها و موش و گربه بازی با قانون تجارت:

ازآنجاکه ما خوشبختانه در کشوری با ساختار‌های قدرتمند اقتصادی زندگی می‌کنیم و امکان ورشکستگی شرکتی زیان‌ده بسیار بعید به نظر می‌رسد، ساده‌ترین راه حل در دسترس سهام‌داران، مدیران بورسی و... تجدید ارزیابی دارایی‌های شرکت است. (همان کاری که قرار بود شرکت را در سال ۱۳۹۸ نجات دهد)

علی‌رغم آنکه تجدید ارزیابی دارایی‌ها توسط کارشناسان خبره! رسمی دادگستری به سهام‌داران و قانون‌گذاران یادآور می‌کند که به‌ازای هر نفر، چند متر زمین بایر در بیابان‌ها و منطقه محروم کهنوج و چه میزان انواع آهن‌قراضه و پروانه‌های توربین وجود دارد، تجدید ارزیابی دارایی‌ها می‌تواند هزینه‌های استهلاک جدیدی را به سایر هزینه‌های شرکت اضافه نماید؛ که این موضوع نه‌تن‌ها کمکی به کاهش زیان‌های هر ساله شرکت نمی‌کند؛ بلکه مشکلات آن را نیز بیشتر می‌نماید.

۳- تسویه تسهیلات ارزی توسط سهام‌دار عمده:

بی‌تردید، یکی از منطقی‌ترین و البته اصلی‌ترین راهکار‌های برون‌رفت این شرکت از ورشکستگی، تسویه تسهیلات ارزی شرکت توسط سهام‌داران از طریق آورده نقدی است.

اما سؤال اینجاست که آیا سهام‌دار عمده این شرکت توان پرداخت بیش از ۱۵.۰۰۰ میلیارد تومان تسهیلات ارزی ماهتاب کهنوج را دارد یا خیر؟

صورت‌های مالی فوق مربوط به عملکرد سال مالی ۱۴۰۰ شرکت آرین ماهتاب گستر، سهامدار ۶۶ درصدی بکهنوج است. 

به نظر شما شرکتی با سود سالانه ۳۷ میلیارد تومان توان پرداخت ۱۵.۰۰۰ میلیارد تومان تسهیلات ارزی ماهتاب کهنوج را دارد؟ البته سرمایه این شرکت در انتهای سال ۱۴۰۰ در حدود ۴.۰۰۰ میلیارد تومان بوده است که عمدتا از محل تجدید ارزیابی دارایی‌ها صورت گرفته است.

بنابراین، این راه حل هم منتفی می‌شود.

سخن آخر:

اولاً دوستان هیئت پذیرش و کارشناسان و مدیران شرکت فرابورس؛ مطالعات، تلاش و دقتشان را بیشتر کنند تا چنین شرکت‌هایی وارد بازار سرمایه کشور نشوند. 

دوما، سهام‌داران و سرمایه‌گذاران محترم و عزیز، مطالعات و دقتشان را بیشتر کنند تا در سهام هر شرکتی سرمایه‌گذاری نکنند.

سوما، باتوجه‌به قدرت پیشگویی و آینده‌نگری خارق‌العاده نگارنده، می‌بایست در انتظار تلاش هیئت‌مدیره برای افزایش سرمایه از محل تجدید ارزیابی در ماه‌های آتی باشیم.

پایان مطلب

بورس‌نیوز، رسانه تخصصی بازارسرمایه در راستای شفافیت هرچه بیشتر و روشن‌شدن مسیر سرمایه‌گذاری سهامداران،  آمادگی درج پاسخ نهادهای ذکر شده در مطلب را دارد.