تحلیل ورود تپسی به فرابورس

پس از انتشار امیدنامه تپسی، تحلیل‌ها و گمانه‌زنی‌های مختلفی در مورد این عرضه توسط متخصصین و فعالان مالی و بازار سرمایه منتشر شد؛ محمدرضا فرحی، از فعالان اقتصادی و اکوسیستم استارتاپی کشور و استاد مدعو دانشکده مدیریت دانشگاه شریف، در یک رشته توییت مفصل که در ادامه می‌خوانید، به ذکر تفاوت‌های موجود بین عرضه اولیه یک شرکت استارتاپی با سایر صنایع موجود در بازار سرمایه و تحلیل این موضوع پرداخته است.

• بیشتر بخوانید: درج امیدنامه پذیرش "تپسی" در فرابورس

عرضه اولیه استارتاپ‌ها (استارتاپ: شرکتی که قابلیت و امکان بالقوه رشد سریع را داراست و گلوگاه‌های لجستیکی و عملیاتی آن اندک هستند و رشد آن وابستگی کمی به سرمایه فیزیکی دارد.) منطقی و متفاوت از سایر شرکت‌هاست.

معمولا مواجهه بازار با این دسته از عرضه اولیه‌ها، از جنس پیش‌فروش رشد آینده و حساب کردن روی پتانسیل‌های آزاد نشده است.

باید در نظر داشت که شدت رقابت در اکوسیستم استارتاپی به دلایل مختلف (رگولاتوری و نظارت کمتر از جنبه رقابت، قابلیت مقیاس‌پذیری بالای استارتاپ‌ها، سرمایه اولیه فراوان برای رقابت، اثر شبکه‌ای و...) پایین‌تر از صنایع دیگر است و شاخص هرفیندال-هیرشمن (مجموع مجذورات سهم شرکت‌های فعال در بازار) این موضوع را به خوبی نشان می‌دهد؛ لذا عملا ارزش بازاری که در بورس‌های مختلف دنیا برای استارتاپ‌های لیست شده رقم می‌خورد برمبنای همین شرط بندی روی یک الی سه اسب برنده هر صنعت است و نه چند ده و یا چند صد بازیگر، آنچنان که در بازار خودرو و یا پتروشیمی شاهد هستیم؛ لذا مقایسه ضرایب ارزش‌گذاری شرکتی مانند تپسی با شرکت‌های فولادی، معدنی، بانکی و امثالهم مقایسه درستی نیست. جالب آنکه سیر تغییر نگرش بازار سرمایه به ارزش‌گذاری شرکت‌ها حتی محدود به استارتاپ‌ها نیست.

مقالات اقتصاد سنجی-مالی به خوبی نشان داده‌اند که در چهل سال اخیر، مهم‌ترین عنصر ارزش‌گذاری شرکت‌های سهامی عام از دارایی‌های فیزیکی-مشهود به سمت دارایی‌های فکری-نامشهود تغییر پیدا کرده است و دیر یا زود این اتفاق در بازار‌های بورس ایران نیز رقم خواهد خورد.

به عبارت بهتر، مهمترین اصل در قیمت خوردن یک استارتاپ در بورس، برداشت بازاراز توان آن شرکت و مدیران ارشد آن در رشد و توسعه عمودی و افقی است. به عنوان نمونه، جف بزوس، مدیرعامل آمازون، در نیمه ژوئن ۲۰۱۷ طی توئیتی از میلیون‌ها مخاطبش راجع به ایده‌هایی که برای توسعه فعالیتش دارند نظر خواست. اگرچه این توئیت در ظاهر بیشتر در مورد شخص وی و توسعه فردی و شخصیش بود، اما بر روی قیمت سهام آمازون هم در کوتاه مدت و هم در میان مدت اثرگذار بود، چون برداشت بازار و معامله گران این بود که آمازون قصد توسعه افقی فعالیت‌هایش و ورود به حوزه‌های جدید را دارد؛ انتظاری که به سختی می‌توان مشابه آن را در مورد مثال یک غول نفتی بورسی تصور کرد. از همین روست که رصد کردن ارزش بازار استارتاپ‌ها نشان می‌دهد که معامله‌گران توجه خود را، حتی تا ده سال بعد از سهامی عام شدن یک استارتاپ، معطوف به عناصر بالادستی صورت مالی مانند فروش و حتی حجم بازار در دسترس می‌کنند و کمترین توجه را به سود حاصله از فعالیت شرکت دارند.

در واقع مهم‌ترین عامل محرک و جذاب در اقبال به این دسته از شرکت‌ها افزایش ارزش و قیمت سهام است و نه سود توزیعی در انتهای ادوار مالی. تعبیری که من در مورد این شرکت‌ها به ذهنم می‌رسد این است: شما با خرید سهام یک شرکت استارتاپی در واقع یک زمین خریده‌اید. درست است که نمی‌توان زمین را اجاره داد (اجاره=همان سود توزیعی هر سهم)، اما اگر محل زمین و زمان خرید آن را به دقت انتخاب کرده باشید به مراتب سود بیشتری از خرید یک آپارتمان که در معرض استهلاک است، خواهیدداشت.

در مورد تپسی هم مطالعه دقیق امیدنامه و تعهداتی که از سهامداران مبنی بر لزوم ورود سرمایه‌ی جذب شده به شرکت گرفته شده، نشان می‌دهد که دلیل اولیه و فعلی ورود تپسی به بازار بورس، جذب منابع مالی تازه و تجهیز سرمایه برای گسترش فعالیت تپسی، هم به صورت عمودی و برای عمق بخشیدن به بازار تاکسی آنلاین و توسعه به سرویس‌ها و شهر‌های جدید، و هم برای توسعه افقی و وارد شدن به بازار‌های تازه مانند پیک موتوری و سفارش آنلاین غذاست.

باید در نظر بگیریم که تپسی با هوشمندی مناسب و سرسختی تمام توانسته سهم از بازار خود را در چند سال اخیر حفظ کند و بازار را از آسیب انحصار مصون بدارد. حال فاکتور مهم در تعیین قیمت سهام تپسی برداشت بازار از میزان توان مدیران ارشد تپسی در استفاده بهینه از سرمایه جذب شده و ادامه رقابت با سایر بازیگران است.
به عنوان سخن پایانی، باید در نظر داشت که نفس این عرضه، اتفاقی بس مهم و حتی تاریخی است. اکوسیستم استارتاپی کشور در یک دهه اخیر صرفا ورود مداوم و البته اندک سرمایه را شاهد بوده و هیچ خروج بزرگ و موفقی هنوز صورت نگرفته است.

با توجه به فرهنگ تسری و ورود گله‌ای سرمایه که حداقل در ۵۰ سال اخیر در کشور ما بیم سرمایه‌گذاران حاکم بوده است، بورسی شدن موفق و سریالی چند استارتاپ و ایجاد بازده بالا، و حتی بازده متوسط ۵ تا ۲۰ برابری برای سرمایه گذاران آخرین دور جذب سرمایه، باعث گشوده شدن قفل محافظه‌کاری و تعلل در این حوزه و گسیل سرمایه به سمت آن خواهد شد.